华侨城的转型难题：文旅大IP能否“兜住”2000亿负债？作为著名主题乐园IP“欢乐谷”的持有者，华侨城在旅游产业中的资源令人艳羡。但直到近期大大出售房地产项目，外界才惊醒找到，华侨城还是为数不多持有人房地产开发“牌照”的央企，房地产业务还一度占据举足轻重的地位。今年10月以来，华侨城陆续上海证券交易所出售坐落于成都、上海、海南、泰州等多个房地产项目股权，总价值上百亿。这种作法某种程度是减轻房地产调控压力的一种手段，从华侨城的业务类型和战略改变来看，其背后隐蔽着一盘“腾笼换鸟”的大棋。

近年来，华侨城启动从“旅游+地产”到“文化+旅游+城镇化”、“旅游+互联网+金融”的转型，故意淡化房地产商形象，而一并文旅作为其核心产业。为此，华侨城在今年实行了多笔文旅项目的收购，同时也出售了运营不佳的项目，其中就还包括大量房地产项目。

但公司的资金压力也因此减小。截至今年第三季度，华侨城的负债总额为2035.47亿元，比2017年末快速增长了大约40%，其负债率也超过74%。作为房企多元化转型的典型代表，华侨城的作法对行业有最重要的启示性意义。

尽管券商对这种转型极为欢迎，但低负债的代价某种程度不容忽视。分析人士指出，公司能否在楼市调控激化的情况下童年这一转型期，仍待仔细观察。淡化“地产商”形象2011年，在“国资涉房”的整顿大潮中，华侨城沦为准许专门从事房地产业务的16家央企之一。

通过资金密集型的房地产开发业务，反哺轻资产投放、报酬周期长的文旅项目，也渐渐变为华侨城的主要盈利模式。长期以来，房地产业务在华侨城的营收占到比一直保持在一半以上。

但从2015年开始，华侨城启动转型，明确提出“文化+旅游+城镇化”以及“旅游+互联网+金融”的创意发展模式。虽并未明确提出解散房地产，但在故意淡化房地产商的形象。2017年，公司出售房地产项目的作法频密经常出现。当年年末，华侨城分两次将北京“新著东方”项目全部卖出。

今年10月以来，华侨城开始批量上海证券交易所项目股权，其中还包括房地产和其他业态。上海证券交易所的日期和标的分别为：10月10日，成都安仁华侨城仁里文化旅游研发有限公司100%股权；10月11日，成都地润置业发展有限公司51%股权；10月15日，成都天府华侨城湖滨商业管理有限公司51%股权；10月16日，海南华侨实业有限公司100%股权及债权、泰州华侨城有限公司部分资产；10月19日，上海华合房地产开发有限公司50%股权及债权，10月29日，成都华侨城盈创实业有限公司80%股权；11月6日，深圳华侨城消防加装工程有限公司100%股权。这些项目大多坐落于核心一二线城市，部分项目地段极佳，不堪称不优质。

对于这种作法，上海易居房地产研究院智库中心总监贤迈进指出，过去两年来，热点一二线城市忍受调控重压，且政策没放开迹象，为回笼资金而出售项目股权，不应科长时间的作法。华侨城的作法否“长时间”？以“新著东方”项目为事例，截至2017年4月，项目的营业收入为零，总资产为90.5亿，总负债超过93亿，堪称“资不抵债”。

一位熟知华侨城的分析人士向21世纪经济报导回应，在房地产业内，华侨城的研发运营能力比较不强劲，公司一向不以“低周转”著称。尽管具有融资成本低的优势，但在调控重压下，十分有利于回笼资金。

事实上，进占房地产多年的华侨城，房地产业务营收规模一直不低。2017年，公司房地产业务构建营业收入233.59亿元，在国内房企中名列50名开外。

加快反哺文旅相比之下，文旅业务是华侨城的“强项”。利用文旅和地产的协同效应，华侨城的总体盈利低于同业。将近五年，公司毛利率皆保持在50%以上，远高于其他龙头房企。在出售地产业务的同时，华侨城大大加快对文旅产业的布局。

过去两年来，华侨城通过注册资本扩股方式大股东云南世博、云南文投，三家企业还与云南省各州市县政府、国内各大型企业集体签下60余个项目，牵涉到金额逾千亿元。此外，华侨城在无锡、衡阳等地签下文旅、渡假项目，总投资数百亿元。公司还大股东云南文投旗下的丽江公司股权。

2018年半年报表明，华侨城通过市场竞拍、合作拍电影地、股权并购等多种方式在济南章丘、天津、杭州、成都、重庆、顺德、太原等地夺下多个优质土地资源，其中少有文旅项目用地。6月，华侨城斥资多达20亿战略投资同程旅游。

转入四季度，公司在文旅领域的扩展仍在之后。10月16日，华侨城与湛江市签定全域旅游研发合作协议，未来五年投资金额不高于500亿元。这反映出有华侨城出售房地产项目的另一个考量。

贤迈进向21世纪经济报导回应，文旅项目前景虽好，但若以轻资产的模式来运营，对资金的压力依然不可忽视。他回应，由轻资产几乎转型为轻资产，必须一个很长的过程。此前万达就以轻资产模式运营文旅项目，经历了出售风波后，则变为“长短融合”。

贤迈进指出，对于华侨城而言，“地产反哺文旅”的模式未转变。有所不同的是，此前是通过房地产销售现金流来反哺，如今则用出售股权的资金来反哺。

但华侨城有意全面解散地产。今年1月，华侨城在蛇口提供一宗城市更新项目。8月，华侨城18亿元大股东禹州地产，沦为第二大股东。

有分析指出，对于优质的房地产项目，华侨城仍不会以各种方式插手。贤迈进认为，房地产业务的营收占到比多达一半，仍是最主要的收益来源，对于公司保持稳定转型的重要性不言而喻。一旦该业务较慢膨胀，也有利于公司业绩的平稳。

但类似于“木桶效应”，作为“短板”的房地产业务能否作好，仍将沦为华侨城转型顺利与否的关键。华泰证券、华创证券、国信证券都认为，在楼市调控政策大大激化的减轻下，“房地产市场销量超强预期上行以及行业资金超强预期放宽”，将是公司面对的主要风险。

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